U ovom trenutku šira javnost već je prilično upoznata sa najvećom aferom u bankarskom sustavu Republike Hrvatske u kojoj su navodno čelnici, ali i ostali zaposlenici Hrvatske narodne banke (HNB), provodili insajdersko trgovanje dionicama banaka, a koje sami nadziru. Prema navodima vodećih medijskih kuća u RH, u posljednjih dvadeset godina više od 40 zaposlenika HNB-a trgovalo je vrijednosnim papirima banaka za čiji je nadzor zadužen upravo HNB.

Uvidom u dokumentaciju povijesnih transakcija Središnjeg Klirinškog i Depozitarnog Društva (SKDD¹), među onima koji su posljednjih dvadesetak godina trgovali nalaze se aktualni guverner, aktualna zamjenica guvernera, bivši viceguverneri, aktualni i bivši direktori unutar HNB-a te ostali zaposlenici unutar sustava HNB-a.

Riječ je o dosad najvećoj aferi unutar bankarskog sustava, a čini se da će posljednju riječ imati strani regulatori poput Europske središnje banke (ESB) te Europskog nadzornog tijela za bankarstvo (EBA) jer sve upućuje na to da se može raditi i o kaznenom djelu zlouporabe povlaštenih informacija, kao i nečemu što Europska središnja banka strogo zabranjuje. Kasnije u tekstu pojasniti ćemo i odgovor te stav ESB oko navedene situacije, na temelju dosad dostupnih podataka koji su raspoloživi.

Zašto je cjelokupna situacija oko trgovanja vrijednosnim papirima banaka od strane čelnika i zaposlenika HNB-a sporna?

Naime, HNB obavlja nadzor banaka prikupljanjem i analizom izvješća i informacija te kontinuirano prati poslovanje banaka. Zaposlenici HNB-a u određenom trenutku tako raspolažu informacijama o poslovanju banaka, koje nisu dostupne javnosti i na temelju kojih onda mogu donositi odluke o trgovanju vrijednosnim papirima tih istih banaka o kojima imaju povlaštene informacije. Iz toga je logično i jasno (barem moralno gledano) zašto zaposlenici HNB-a ne bi smjeli trgovati vrijednosnim papirima institucija koje izravno nadziru.

Na primjer, Europska središnja banka, čiji je HNB član, svojim zaposlenicima strogo zabranjuje trgovanje bilo kakvim vrijednosnim papirima banaka. Zašto to onda rade u HNB-u? I to vodeći ljudi koji sasvim sigurno znaju kakva su pravila u njihovoj čelnoj instituciji, Europskoj središnjoj banci, a i sasvim sigurno su upoznati s kaznenim djelom trgovanja povlaštenim informacijama. Ne samo to, čak i u Etičkom kodeksu samog HNB-a stoji da zaposlenici HNB-a ne bi trebali trgovati vrijednosnicama banaka koje nadziru. Ipak, situacija nije crno bijela - kao i u većini slučajeva je siva te ćemo u nastavku pokušati približiti navedenu problematiku.

HNB obavlja nadzor banaka prikupljanjem i analizom izvješća i informacija te kontinuirano prati poslovanje banaka i ima podatke ne samo o banci nad kojom obavlja nadzor, nego i o njenim klijentima. Tako zaposlenici HNB-a imaju informacije koje ostali građani nemaju, što ih stavlja u povlašteni položaj. U isto vrijeme zaposlenici HNB-a posljednjih 20 godina nesmetano su trgovali na burzi vrijednosnicama banaka. 

Samim držanjem vrijednosnica banaka zaposlenici HNB-a mogu u potpunosti ukloniti rizik ulaganja, što je samo po sebi nepravedno. Bivši čelnik Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga (Hanfe) u medijima je rekao sljedeće: "Ključna stvar je u činjenici da je HNB supervizor banaka, ali isto tako provodi monetarnu politiku kojom može izravno utjecati na financijski položaj banke, u ovom slučaju izdavatelja vrijednosnica u koje ulažu zaposlenici HNB-a. Za razliku od Hanfe, koja je puki policajac na tržištu kapitala i nema instrumente monetarne politike, HNB ima dvostruku moć.”

Hanfa je nadzorno tijelo u čiji djelokrug i nadležnost spada nadzor financijskih tržišta, financijskih usluga te pravnih i fizičkih osoba koje te usluge pružaju.

Hanfa provodi nadzor nad poslovanjem burzi i uređenih javnih tržišta, investicijskih društava i izdavatelja vrijednosnih papira, brokera i investicijskih savjetnika, vezanih zastupnika, središnjeg klirinškog depozitarnog društva, društava za osiguranje i reosiguranje, zastupnika i posrednika u osiguranju i reosiguranju, društava za upravljanje investicijskim i mirovinskim fondovima, mirovinskih osiguravajućih društava, investicijskih i mirovinskih fondova, Središnjeg registra osiguranika, Fonda hrvatskih branitelja iz Domovinskog rata i članova njihovih obitelji i pravnih osoba koje se bave poslovima leasinga i faktoringa, osim ako ih banke obavljaju unutar svoje registrirane djelatnosti.

Temeljni su ciljevi Hanfe promicanje i očuvanje stabilnosti financijskog sustava i nadzor zakonitosti poslovanja subjekata nadzora, a u ostvarivanju svojih ciljeva Hanfa se rukovodi načelima transparentnosti, izgradnje povjerenja među sudionicima financijskih tržišta i izvješćivanja potrošača.

Hanfa je nakon objavljenog novinarskog članka, dana 12. siječnja 2022. godine pokrenula nadzor kako bi se utvrdilo jesu li zaposlenici Hrvatske narodne banke prekršili Odredbe Uredbe o zlouporabi tržišta²  i Zakona o tržištu kapitala³, odnosno je li prilikom trgovanja vrijednosnim papirima došlo do trgovanja na temelju povlaštenih informacija.

Kako bi mogla utvrditi potpuno i točno činjenično stanje, Hanfa je započela s prikupljanjem relevantne dokumentacije i očitovanja od osoba koje imaju informacije od interesa za provođenje nadzora te će temeljem tih saznanja provesti analize i donijeti zaključke. Hanfa će o rezultatima nadzora izvijestiti javnost te ovisno o rezultatu nadzora podnijeti odgovarajuće prijave nadležnim državnim tijelima. Treba pritom istaknuti da kršenje Zakona o HNB-u⁴  i internih pravila od strane zaposlenika HNB-a na način da se trguje vrijednosnim papirima kreditnih institucija, ne znači nužno i zlouporabu tržišta u smislu Zakona o tržištu kapitala i Uredbe o zlouporabi tržišta. U dijelu eventualnog kršenja Zakona o HNB-u i internih pravila HNB-a, Hanfa nema ovlasti za pokretanje nadzora.

Nadalje, važno je napomenuti i kako je trgovanje zaposlenika HNB-a vrijednosnim papirima banaka za čiji je nadzor zadužen HNB bila i tema sjednice Saborskog odbora za financije i državni proračun koji je raspravljao o aferi HNB-a dana 27. siječnja 2022. Sazivanje tematske sjednice, nakon medijskih napisa o trgovanju zaposlenika HNB-a vrijednosnim papirima banaka koje nadziru, zatražilo je četvero članova Odbora.

Kronološki, 10. siječnja 2022. na portalu Index.hr objavljeno je kako je u posljednjih dvadeset godina više od 40 zaposlenika HNB-a trgovalo vrijednosnim papirima banaka za čiji je nadzor zadužen upravo HNB, a pritom je zabilježeno ukupno više od 400 transakcija u vrijednosti većoj od deset milijuna kuna.

Nakon toga, 12. siječnja Hanfa je pokrenula službeni nadzor, a na sjednici Odbora 27. siječnja 2022. iz Hanfe su izvijestili kako se provjeravaju računi 725 trenutnih i 463 bivša zaposlenika HNB-a, njih ukupno 1.188 pri čemu je kod 58 utvrđena provedba 529 preknjižbi s količinom od 26.940 dionica kreditnih institucija. Iz Hanfe su rekli  da to ne znači da su provedena trgovanja dionicama. "Utvrđena su i ulaganja u obveznice, no radi se o iznimno velikom opsegu podataka i morat ćemo promatrati svaku činjenicu" - priopćeno je iz Hanfe.

Odgovarajući na pitanja članova saborskog odbora, guverner HNB-a je rekao da je i HNB, ali i bilo koji saborski zastupnik ili saborski klub, još od 1991. godine mogao predložiti neke zakonske izmjene po pitanju HNB-a. Napomenuo je i da se smjernicama Europske središnje banke (ECB) pitanja usklađenosti poslovanja počinju "de facto" zaoštravati od 2015. godine. S druge strane, rukovodstvo HNB-a, u kojem je tada bio i Vujčić, još je 2001. godine, prije i prvih smjernica ECB-a, samo predložilo da se članovima rukovodstva zabrani trgovanje dionicama.

Ipak, poručio je kako osobno smatra i da nitko u HNB-u ne bi trebao imati dionice banaka, zaključivši da će se do te situacije i doći do sredine 2023. godine. "To "de facto" neće biti velika promjena stanja jer u ovom trenutku imamo samo nekoliko ljudi koje posjeduju dionice, koji nisu u rukovodstvu i koji ih mogu imati", izjavio je. Guverner je rekao da je to trenutno zabranjeno za 30 osoba u rukovodstvu, dok ostale po etičkom kodeksu ne smiju trgovati na temelju povlaštenih informacija.

"Od 1. ožujka ove godine to će se odnositi na sve upućene osobe, bilo koga u HNB-u tko bi mogao imati, čak i na nižim razinama, neku potencijalno osjetljivu informaciju" - zaključio je guverner HNB-a.

Također, kako su već ranije izvijestili iz HNB-a, sukladno novoj Odluci o posebnim ograničenjima za upućene osobe i druge zaposlenike HNB-a, dio zaposlenika HNB-a od 1. ožujka 2022. neće smjeti trgovati korporativnim obveznicama banaka koje su osnovane u Europskoj uniji ili imaju u njoj podružnicu. Između ostalog, guverner je napomenuo i da moraju postojati indicije da se nešto dogodilo, pa da bi zatražio nadzor Hanfe.

Zanimljiv odgovor u povodu aktualnih medijskih optužbi na račun HNB-a o kršenju ESB-ove zabrane trgovanja dionicama zaposlenicima središnjih banaka došao je 30. siječnja 2022. od strane ESB-a, gdje navode da takva zabrana zapravo nije na snazi.

Za medije je priopćenje dala Marie Therese Bitterlich iz direkcije za komunikacije ESB-a, pozivajući se na ESB-ove smjernice iz 2015 a koja navodi kako: “Trenutne smjernice koje se primjenjuju na nacionalne središnje banke i nadležna nadzorna tijela eurosustava ne zabranjuju zaposlenicima nacionalnih središnjih banaka i nacionalnim nadležnim tijelima, uključujući menadžere, da trguju obveznicama i dionicama banaka EU”.  S druge strane, skrenula je pozornost na inicijativu ESB-a da članice eurozone najkasnije do ljeta iduće godine usvoje nove smjernice ESB-a, kojima se zabranjuje trgovanje vrijednosnicama za zaposlenike financijskih institucija EU koji su u doticaju s povlaštenim informacijama.

U svakom slučaju, ako su točne informacije iz medija da je više od četrdesetak zaposlenika i čelnika HNB-a u posljednjih 20 godina trgovalo dionicama banaka čiji rad nadziru, takav krimen ne proizlazi iz kršenja ESB-ovih pravila, uz napomenu da mediji zaposlenike i čelnike HNB-a terete i za trgovanje dionicama na temelju povlaštenih informacija, što je samo po sebi kazneno djelo i u zemljama eurosustava i u Hrvatskoj koja nije član tog sustava, ali mu pristupa kroz višegodišnju proceduru preuzimanjem njegovih pravila. Kasnije u tekstu dati ćemo poseban osvrt i utvrditi razlike između insajderskog trgovanja i trgovanja na temelju povlaštenih informacija.

No, spornih situacija ima i oko Etičkog kodeksa HNB-a. Budući da portal Index.hr citirao u svojem članku odredbe ESB-ova pravilnika o profesionalnim obvezama i dužnostima njegovih zaposlenika kojima se zabranjuje ulaganje u dionice i obveznice, objavljenog u Službenom glasniku Europske unije u travnju 2004. godine, od Europske središnje banke tražili su i odgovori na pitanja koja je pravila HNB dužan primijeniti u ovome slučaju.

Iz ESB-a je priopćeno sljedeće: "Kada se nove središnje banke pridruže eurosustavu, spomenute nove smjernice eurosustava moraju se prenijeti i primijeniti". U cijeloj pomutnji koja je nastala nakon Indexove objave o nezakonitom trgovanju dionicama poslovnih banaka u HNB-u, potrebno je podsjetiti da je eurosustav termin koji označava Europsku središnju banku i središnje banke država članica eurozone te da se spomenute smjernice ne odnose samo na zaposlenike tih institucija nego i na članove njihovih nadzornih tijela. Hrvatska, podsjetimo, planira ući u eurozonu, samim time i u ESB.

I guverner HNB-a pozvao se u svojem reagiranju na činjenicu da Hrvatska još nije dio eurosustava, odbacujući tako mogućnost da se HNB nađe pod istragom ESB-a zbog kršenja zabrane trgovine dionicama. Guverner je u drugim istupima na ovu temu inzistirao na podatku da je HNB u etički kodeks svojih zaposlenika unio zabranu vlasništva nad dionicama poslovnih banaka prije nego što je ESB pokrenuo istovrsnu inicijativu koja bi trebala zaživjeti u ljeto iduće godine.

Važeći etički kodeks HNB-a na snazi je od rujna 2020., a spomenutim restrikcijama za vlasništvo nad dionicama poslovnih banka obuhvaćeni su, osim vodstva Narodne banke, zaposlenici sedam njezinih sektora, od nadzora i supervizije, preko sanacijskog do pravnog odjela. Uz to, guverneru i ostalim zaposlenicima HNB-a koji imaju status državnih dužnosnika zabranjeno je imati dionice poslovnih banaka prema izmjenama Zakona o HNB-u još od 2000.

U ovom trenutku još nije poznato koga se u HNB-u službeno sumnjiči za kršenje etičkog kodeksa i/ili zloupotrebu korištenja povlaštenih informacija u trgovanju dionicama poslovnih banaka. Odgovor na to pitanje trebao bi uslijediti nakon nadzora Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga, čije je rezultate zatražilo i Državno odvjetništvo.

Pristupanjem Republike Hrvatske Europskoj uniji HNB je postao sastavni dio Europskog sustava središnjih banaka (ESSB), koji čine Europska središnja banka i nacionalne središnje banke svih 27 država članica EU. Europska središnja banka čini jezgru ESSB-a i Eurosustava. ESB, čiji je HNB član, svojim zaposlenicima strogo zabranjuje trgovanje bilo kakvim vrijednosnim papirima banaka. 

Zaposlenicima Europske središnje banke izričito je zabranjeno iskorištavati, izravno ili neizravno preko trećih strana, svoj položaj i funkcije u ESB-u ili povlaštene informacije. Zabrana se odnosi na ulaganja u vrijednosnice, dionice, obveznice, prava na kupnju ili prodaju, opcije, terminske ili bilo koje druge vrijednosne papire u najširem smislu tog pojma, kao i ugovore o upisu, stjecanju ili otuđivanju takvih vrijednosnih papira.

Prema aktualnom Zakonu o HNB-u, dužnosnici te ustanove, a to su guverner, zamjenici, izvršni direktori i članovi Savjeta, ne bi smjeli biti imatelji dionica ili udjela u pravnim osobama koje HNB nadzire. Zaposlenicima HNB-a nitko ne zabranjuje trgovanje dionicama.

Isto tako HNB pravi razliku između dionice banke i obveznice banke, jer je po njima sasvim legalno trgovati obveznicama za vrh HNB-a. Tako je članica Savjeta HNB-a, a danas viceguvernerka, 2013. godine trgovala obveznicama Erste banke. Isto tako HNB radi razliku između izvršnih direktora i "običnih" direktora. Izvršni ne smiju trgovati, a obični smiju.

Kao što smo ranije rekli, od 1. ožujka 2022. godine dio zaposlenika HNB-a "neće smjeti trgovati korporativnim obveznicama banaka koje su osnovane u EU ili imaju podružnicu u EU", najavio je HNB. Hanfa je objavila da je nakon članka na Indexu pokrenula nadzor oko toga jesu li zaposlenici HNB-a prekršili kakve odredbe i zakon prilikom trgovanja vrijednosnim papirima. Zatražili su i dobili listu imena zaposlenika HNB-a koji su trgovali vrijednosnicama banaka. Za sada su utvrdili da je takvih zaposlenika bilo 58.

Hanfa nastoji utvrditi jesu li zaposlenici Hrvatske narodne banke prekršili Odredbe Uredbe o zlouporabi tržišta i Zakona o tržištu kapitala, odnosno je li prilikom trgovanja vrijednosnim papirima došlo do trgovanja na temelju povlaštenih informacija.

"Hanfa utvrđuje je li došlo do trgovanja na temelju povlaštenih podataka. Etičnost nije predmet našeg nadzora i gledamo jesu li sadašnji ili bivši djelatnici HNB-a prekršili zakon", - priopćeno je iz Hanfe.

Što su to povlaštene informacije?

Povlaštena informacija te zabrana trgovanja na temelju povlaštenih informacija i nezakonitog objavljivanje povlaštenih informacija propisani su odredbama  Uredbe o zlouporabi tržišta i odnose se na financijske instrumente navedene u čl. 2.  st. 1. Uredbe o zlouporabi tržišta, izvedenice na robu, te emisijske jedinice.

Tako se, između ostalog, povlaštene informacije mogu odnositi na financijske instrumente koji su uvršteni za trgovanje na uređenom tržištu ili za koje je podnesen zahtjev za uvrštenje za trgovanje na uređenom tržištu te na financijske instrumente kojima se trguje na Multilateralnoj trgovinskoj platformi (MTP), koji su uvršteni za trgovanje na MTP-u ili za koje je podnesen zahtjev za uvrštenje za trgovanje na MTP-u.

Kako bi se neka informacija u vezi s financijskim instrumentom ili izdavateljem smatrala povlaštenom informacijom ista:

−             treba biti precizne naravi,

−             nije javno objavljena,

−             treba se posredno ili neposredno odnositi na jednog ili više izdavatelja financijskih instrumenata, ili na jedan ili više financijskih instrumenata,

−             kada bi bila javno dostupna vjerojatno bi imala značajan utjecaj na cijene tih financijskih instrumenata ili na cijene povezanih izvedenih financijskih instrumenata (vjerojatnost značajnog utjecaja postoji ako bi razumni ulagatelj vjerojatno uzeo u obzir takvu informaciju kao dio osnove za donošenje svojih investicijskih odluka).

Osobe koje raspolažu povlaštenim informacijama dijele se na:

−             tzv. primare insidere – radi se o osobama koje raspolažu povlaštenom informacijom temeljem:

?             svog članstva u upravnim i/ili nadzornim tijelima izdavatelja financijskog instrumenta,

?             svog udjela u kapitalu izdavatelja financijskog instrumenta,

?             svog pristupa informaciji kroz obavljanje posla, profesije ili dužnosti,

?             počinjenja kaznenog djela.

−             tzv. sekundarne insidere – radi se o osobama koje nisu primarni insideri, a koje raspolažu povlaštenom informacijom, i koje znaju, ili bi trebale znati da je riječ o povlaštenoj informaciji.

Za svaku osobu koja ima povlaštenu informaciju, zabranjeno je:

−             trgovati ili pokušati trgovati na temelju povlaštenih informacija,

−             preporučiti drugoj osobi da trguje na temelju povlaštenih informacija ili je poticati na trgovanje na temelju povlaštenih informacija,

−             nezakonito objaviti povlaštene informacije.

Izdavatelj financijskog instrumenta (koji  je zatražio ili odobrio uvrštavanje svojih financijskih instrumenata za trgovanje na uređenom tržištu u državi članici ili, u slučaju instrumenta kojima se trguje samo na MTP-u ili Organiziranoj trgovinskoj platformi (OTP) izdavatelj koji je odobrio trgovanje svojim financijskim instrumentima na MTP ili OTP-u, ili koji su zatražili uvrštavanje svojih financijskih instrumenata za trgovanje na MTP-u u državi članici) obvezan je bez odgode obavještavati javnost o povlaštenim informacijama koje se neposredno na njega odnose, vodeći računa o tome da informacija koja se objavljuje mora biti potpuna, istinita i sadržajno točna.

Povlaštene informacije izdavatelj objavljuje javnosti na način da ih istovremeno čini dostupnima putem medija, SRPI-ja i burze, a tijekom razdoblja  od najmanje 5 godina obvezan ih je objavljivati i na svojim internetskim stranicama. Prilikom sastavljanja i objavljivanja povlaštenih informacija izdavatelj je obvezan rukovoditi se čl. 17. Uredbe o zlouporabi tržišta.

Izdavatelj može,  sukladno čl. 17. st. 4. Uredbe o zlouporabi tržišta, na vlastitu odgovornost odgoditi  objavljivanje javnosti povlaštenih informacija kako ne bi narušio svoje legitimne interese, pod uvjetom da ta odgoda vjerojatno ne bi obmanula javnost i da izdavatelj može osigurati povjerljivost te informacije. U slučaju namjernog ili nenamjernog otkrivanja povlaštene informacije trećoj strani u redovitom obavljanju posla, profesije ili dužnosti, izdavatelj je obvezan istovremeno odnosno bez odgode tu povlaštenu informaciju objaviti javnosti, osim ako je osoba koja je primila informaciju vezana obvezom povjerljivosti.

Kada izdavatelj odgodi objavljivanje povlaštene informacije pod uvjetima propisanim Uredbom o zlouporabi tržišta, dužan je – odmah nakon što se povlaštena informacija objavi – Hanfi dostaviti pisano obrazloženje o tome na koji način su bili ispunjeni uvjeti iz članka 17. stavka 4. Uredbe o zlouporabi tržišta u skladu s Provedbenom uredbom Komisije (Eu) 2016/1055 ?d 29. lipnja 2016. o utvrđivanju provedbenih tehničkih  standarda u vezi s tehničkim  sredstvima odgovarajućeg javnog  objavljivanja  povlaštenih  informacija i  odgađanja  javnog  objavljivanja  povlaštenih informacija u skladu s navedenom Uredbom.

Obavijest o namjeri odgode objavljivanja povlaštenih informacija za izdavatelja koji je kreditna ili financijska institucija propisana je čl. 17. st. 5. t. d.) Uredbe o zlouporabi tržišta.

Sastavljanje popisa upućenih osoba kod izdavatelja (koji su zatražili ili odobrili uvrštavanje svojih financijskih instrumenata na uređenom tržištu ili MTP-u) je jedna od mjera kojima se sprječava zlouporaba povlaštenih informacija. Upućene osobe su osobe koje rade za izdavatelja na temelju ugovora o radu ili na neki drugi način, i koje imaju pristup povlaštenim informacijama koje se neposredno ili posredno odnose na izdavatelja, bilo na redovitoj ili povremenoj osnovi.

Sukladno članku 18. Uredbe o zlouporabi tržišta, izdavatelji ili osobe koje djeluju u njihovo ime ili za njihov račun, obvezni su sastaviti i redovito ažurirati popis upućenih osoba i čuvati ga barem pet godina nakon njegovog sastavljanja ili ažuriranja.

Osobe koje su izradile popis upućenih osoba obvezne su poduzeti potrebne mjere kako bi se osiguralo da svaka osoba na tom popisu prihvati, u pisanom obliku, zakonske obveze te da je svjesna sankcija koje proizlaze iz zlouporabe ili protupravnog širenja tih informacija.

Popis upućenih osoba se javno ne objavljuje, a Izdavatelji su ga obvezni dostavljati Hanfi na zahtjev. Predložak koji treba biti sastavljen u elektroničkom formatu i kojeg se treba redovito ažurirati sadržan je u Provedbenoj uredbi Komisije (EU) 2016/347 ?d 10. ožujka 2016. o utvrđivanju provedbenih tehničkih standarda u vezi s točnim formatom popisa upućenih osoba i za ažuriranje popisa upućenih osoba u skladu s Uredbom o zlouporabi tržišta.

U poslovanju sa vrijednosnim papirima, ali i u svim segmentima ljudskog života, u svim epohama razvoja, informacije su uvijek imale značaj. Danas, u uvjetima života i obavljanja privredne djelatnosti u vremenu globalizacije i opće informatizacije društva, informacije predstavljaju jedan od ključnih resursa koji doprinosi društvenom progresu. U obavljanju privredne djelatnosti informacije se smatraju jednom od najznačajnijih komparativnih prednosti poslovnih subjekata.

Na tržištu, najveći značaj za investitore imaju one informacije koje nisu objelodanjene u javnosti, a mogu imati utjecaj na cijenu vrijednosnog papira. Takve informacije se u pravnoj i ekonomskoj teoriji nazivaju različitim imenima - povlaštene, insajderske, privilegirane ili inside informacije. Bez obzira na terminološku neodređenost, suština je nepromjenljiva - one poznavaocima daju nepravednu prednost nad ostalim sudionicima na tržištu, a njihovo korištenje je strogo zabranjeno.

Neki autori upravo definiciju povlaštene informacije smatraju ključnim elementom u sklapanju složenog mozaika koji garantira dokazivanje krivice u slučajevima zloupotrebe. Temelj za protuzakonito insajdersko trgovanje su povlaštene informacije. To su sve one informacije koje nisu javno dostupne, a primjerice dostupne su direktorima u poduzećima, revizorima i nadzornim tijelima.

Konkretno u slučaju HNB, guverner i najuže vodstvo središnje banke mogu se naći u prilici da prije javnosti saznaju kako posluje koja banka, kakve će poslovne rezultate imati ili ako se sprema neko preuzimanje ili tržišni potres poput onog koji se dogodio u aferi Agrokor.

U hipotetskom scenariju zaposlenik HNB-a ili direktor neke banke X zna da će za par dana biti objavljeni izvrsni poslovni rezultati banke i da će nakon objave te vijesti dionica banke dobiti na vrijednosti. Zato je takvim pojedincima zabranjeno trgovati dionicama i/ili drugim vrijednosnima papirima jer su nepoštenoj prednosti u odnosu na javnost koja nema pojma što će se dogoditi. Isto tako, pojedinci koji raspolažu povlaštenim informacija mogli bi i nekom trećem preporučiti trgovinu dionicama, primjerice članovima svoje obitelji i tako ostvariti nepoštenu zaradu.

U SAD-u su optužbe i pravomoćne presude za insajdersko trgovanja prilično česte i vode do propasti etabliranih investicijskih fondova, koji, ilustracije rade, imaju svoje insajdere u revizorskim kućama i koji imaju pristup povlaštenim informacijama koje dojavljuju fond menadžerima i koji na temelju tih informacija trguju dionicama ili obveznicama.

Zloupotreba tržišta i insajdersko trgovanje

Trgovanje na tržištu kapitala treba biti transparentno, a transparentnost podrazumijeva da su informacije potrebne za donošenje utemeljene odluke o ulaganju dostupne svima na jednak način, odnosno da trebaju biti javno dostupne. To se postiže dostavom tih informacija u Službeni registar propisanih informacija Hanfe (dostupan na Hanfinim internetskim stranicama) te njihovom objavom na internetskim stranicama Zagrebačke burze.

Navedene se informacije u pravilu odnose na izdavatelje čijim se financijskim instrumentima trguje u Hrvatskoj. Zakon o tržištu kapitala, kao osnovni propis koji uređuje odnose između svih sudionika na tržištu kapitala, propisuje rokove, sadržaj i način na koji se spomenute informacije dostavljaju. U tom smislu razlikujemo:

−             periodična izvješća – izvješća koja je izdavatelj obvezan dostavljati za pojedina razdoblja (primjerice godišnji, polugodišnji ili tromjesečni financijski izvještaji)

−             ad hoc izvješća – informacije koje se ne objavljuju periodično, već u trenutku zbivanja određenog događaja (primjerice informacije o promjenama u postotku glasačkih prava u određenom izdavatelju, pozive na glavne skupštine i slično).

Izdavatelj financijskog instrumenta također je obvezan bez odgode obavještavati javnost o povlaštenim informacijama koje se na njega neposredno odnose. Primjerice, radi se o informacijama kao što su:

−             statusne promjene u društvu

−             smanjenje ili povećanje temeljnog kapitala

−             značajni pravni sporovi

−             nove licence, patenti i slično.

Povjerenje u tržište kapitala izrazito je važno i stoga je dužnost Hanfe nadzirati zakonitost postupanja sudionika na tržištu, u kontekstu mogućih zlouporaba. Naime, trgovanje se odvija upravo na temelju informacija o financijskim instrumentima, putem kojih ulagatelji donose odluke o ulaganju. Zato je važno da te informacije budu pouzdane i dostupne svima na jednak način te omoguće svakome ravnopravan položaj na tržištu. Tržište se može zlouporabiti korištenjem, otkrivanjem i preporučivanjem povlaštenih informacija, kao i manipulacijom tržištem, a ta postupanja predstavljaju kaznena djela za koja su predviđene i zatvorske kazne.

Drugi je oblik zlouporabe tržišta manipulacija tržištem, pod kojom se podrazumijevaju različite radnje kojima se stvara tržište koje nema osnovu u prirodnom odnosu između ponude i potražnje. Takve su radnje, primjerice, davanje obmanjujućih znakova o ponudi i potražnji, osobito putem medija, kao i korištenje raznih drugih oblika prijevare, pri čemu osoba koja inicira takve radnje od toga ostvaruje korist.

Insajdersko trgovanje i manipulacija tržištem kaznena su djela koja ulaze u kategoriju tzv. White collar crime, što znači da su njihovi počinitelji uglavnom osobe koje raspolažu visokim stručnim znanjem i/ili su na visokim položajima. Iz perspektive malog ulagatelja, važno je znati za postojanje tih djela te osobito voditi računa o pravilu da se trgovati može samo na temelju svima dostupnih informacija.

Ivan VIDAS, struč. spec. oec.

Izvori:

1.            M. JOCOVIĆ, Pojam povlašćene informacije u pravnoj teoriji i praksi Zb. Prav. fak. Sveuč. Rij. (1991) v. 34, br. 2, 941-962 (2013)

2.            Uredba (EU) br. 596/2014 Europskog parlamenta i Vijeća od 16. travnja 2014. o zlouporabi tržišta (Uredba o zlouporabi tržišta) te stavljanju izvan snage Direktive 2003/6/EZ Europskog parlamenta i Vijeća i direktiva Komisije 2003/124/EZ, 2003/125/EZ i 2004/72/EZ

3.            Zakon o tržištu kapitala (NN 65/18, 17/20, 83/21)

4.            Zakon o Hrvatskoj narodnoj banci (NN 75/08, 54/13, 47/20)

5.            https://transparency.hr/hr/novost/afera-hnb-979

6.            https://hr.n1info.com/vijesti/hanfa-pokrenula-nadzor-zbog-afere-koja-potresa-hnb/

7.            https://www.jutarnji.hr/vijesti/hrvatska/saborski-odbor-raspravljao-o-aferi-hnb-a-sef-u-hanfi-utvrdili-smo-529-preknjizbi-dionica-ali-15150757

8.            https://www.jutarnji.hr/vijesti/hrvatska/odgovor-europske-sredisnje-banke-nema-zabrane-zaposleni-u-hnb-u-smiju-imati-dionice-banaka-15151684

9.            https://www.index.hr/vijesti/clanak/ovo-su-kljucna-pitanja-i-odgovori-o-ogromnoj-aferi-hnba-i-vujcica/2335539.aspx

10.          https://www.tportal.hr/biznis/clanak/zbunjuje-vas-terminologija-u-aferi-oko-hnb-a-doznajte-sto-su-to-zapravo-povlastene-informacije-i-insajdersko-trgovanje-foto-20220113

11.          Hanfa, Brošura “Tržište kapitala”, Zagreb, 2019.

^ 1SKDD je društvo koje posluje kao središnji depozitorij vrijednosnih papira odnosno registar nematerijaliziranih vrijednosnih papira gdje se u obliku elektroničkih zapisa vode podaci o izdavateljima, vrijednosnim papirima, računima vrijednosnih papira i imateljima vrijednosnih papira kao i drugi podaci predviđeni zakonom.

SKDD svoju djelatnost primarno obavlja na temelju Zakona o tržištu kapitala, a njegov rad nadzire Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, u skladu sa Zakonom o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga.

SKDD pruža usluge depozitorija, usluge poravnanja i namire te ostale usluge.

^ 2Uredba (EU) br. 596/2014 Europskog parlamenta i Vijeća od 16. travnja 2014. o zlouporabi tržišta (Uredba o zlouporabi tržišta) te stavljanju izvan snage Direktive 2003/6/EZ Europskog parlamenta i Vijeća i direktiva Komisije 2003/124/EZ, 2003/125/EZ i 2004/72/EZ

^ 3 Zakon o tržištu kapitala (NN 65/18, 17/20, 83/21)

^ 4 Zakon o Hrvatskoj narodnoj banci (NN 75/08, 54/13, 47/20)